| 發(fā)布日期： 2010-08-05 | 小 | 中 | 大 | 【關(guān)閉窗口】 |
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事項 華潤集團(tuán)和北藥集團(tuán)簽署了《重組協(xié)議》：擬對華潤醫(yī)藥集團(tuán)和北藥集團(tuán)醫(yī)藥類資產(chǎn)進(jìn)行重組，重組完成后，華潤醫(yī)藥集團(tuán)和北藥集團(tuán)的醫(yī)藥類資產(chǎn)將被納入一家合資公司，國管中心和華潤集團(tuán)將共同直接/間接持有合資公司的全部股權(quán)。 主要觀點 一、華潤集團(tuán)絕對控股合資公司可能性較大。我們認(rèn)為華潤集團(tuán)此次與北京市政府簽訂的重組協(xié)議雖然在方式上出乎我們此前的預(yù)期，但我們認(rèn)為此次重組協(xié)議在考慮到各方利益的前提下，成立合資公司更有利于打造中國醫(yī)藥航母，有利于理順合資公司未來管理機制和發(fā)展。我們認(rèn)為華潤集團(tuán)作為央企和額外注入醫(yī)藥資產(chǎn)的前提下，未來絕度控股合資公司將是順利成章的事。預(yù)計華潤集團(tuán)將可能占有合資公司70%以上的股權(quán)，形成絕度控股。 二、合資公司未來存在較大醫(yī)藥資產(chǎn)運作空間。根據(jù)協(xié)議，新成立的合資公司將擁有四家醫(yī)藥上市公司：雙鶴醫(yī)藥、萬東醫(yī)療、華潤三九和東阿阿膠；另外公司醫(yī)藥資產(chǎn)將更加豐富：包括紫竹藥業(yè)，賽科藥業(yè)，北藥股份、安徽華源等涉及到醫(yī)藥工、商業(yè)的多家優(yōu)質(zhì)公司。合資公司形成了醫(yī)藥資產(chǎn)除原料藥和醫(yī)療服務(wù)行業(yè)外完整的產(chǎn)業(yè)鏈，有利于公司協(xié)同發(fā)展。我們認(rèn)為華潤集團(tuán)在繼續(xù)貫徹先進(jìn)管理經(jīng)驗的情況下，在絕對控股合資公司的前提下，既定的醫(yī)藥資產(chǎn)經(jīng)營方向不會改變。集團(tuán)將逐步理醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)資源，實行產(chǎn)業(yè)整合，最終形成以華潤三九為中藥產(chǎn)業(yè)、雙鶴藥業(yè)以化學(xué)制藥和生物制劑制造、萬東醫(yī)療以醫(yī)療器械和醫(yī)學(xué)用品制造、紫竹藥業(yè)以計生制藥和用品制造、北京醫(yī)藥股份和/或華潤醫(yī)藥為醫(yī)藥商業(yè)以及東阿阿膠為保健品制造銷售6大醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)平臺和利潤中心。 1、雙鶴藥業(yè)有可能受益此次重組。雙鶴藥業(yè)主營心腦血管藥品制造、降糖藥制造、大輸液制造和醫(yī)藥商業(yè)。公司擁有降壓0號品牌降壓藥為基本藥物獨家品種，目前市場占有率10%左右(量)。公司降糖藥糖適平為國內(nèi)磺脲類降糖藥第一品牌，年銷售收入在2億元。同時，公司與韓國LG集團(tuán)簽訂DPP-IV抑制劑類降糖藥在中國的獨家經(jīng)銷權(quán)，公司在中國降糖藥市場地位將進(jìn)一步加強。公司為我國大輸液龍頭企業(yè)，大輸液基地全國布局完整，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)合理。預(yù)計公司2010年可以實現(xiàn)銷售收入55億元左右，實現(xiàn)凈利潤5.5億元左右。雙鶴藥業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理，在調(diào)整經(jīng)營策略為聚焦醫(yī)藥工業(yè)心血管、糖尿病及大輸液領(lǐng)域后，公司得到一定程度發(fā)展，經(jīng)營業(yè)績也逐步改善。但公司在管理上依然屬于國營企業(yè)低效率管理，追求平穩(wěn)和安全，且激勵機制不到位，雖然公司擁有眾多資源，公司在發(fā)展速度上依然處于行業(yè)平均水平，影響了二級市場定價。 從華潤集團(tuán)入主三九醫(yī)藥和東阿阿膠所采取的目標(biāo)管理、市值管理所取得的對兩家公司經(jīng)營改善的情況來看，我們認(rèn)為在華潤集團(tuán)入主北藥集團(tuán)后，將采取同樣的管理方式促使雙鶴藥業(yè)經(jīng)營改善。更為重要的是北藥集團(tuán)子公司賽科藥業(yè)主營心血管藥制造銷售，與雙鶴藥業(yè)產(chǎn)業(yè)重合，我們認(rèn)為合資公司成立后，賽科藥業(yè)注入雙鶴藥業(yè)將是大概率事件，這將避免同業(yè)競爭和有利于資源整合和協(xié)同發(fā)展。 賽科藥業(yè)主要生產(chǎn)心腦血管藥(處方藥)，重點產(chǎn)品壓氏達(dá)市場占有率居前，繼2007年銷售收入突破億元大關(guān)后，2008年再創(chuàng)新高，達(dá)到1.70億元。截至2008年底，賽科藥業(yè)資產(chǎn)總額4.73億元、負(fù)債總額2.24億元、凈資產(chǎn)2.49億元，實現(xiàn)營業(yè)收入4.65億元，利潤總額0.25億元、凈利潤0.21億元。截至2009年9月底，賽科藥業(yè)資產(chǎn)總額4.84億元、負(fù)債總額2.05億元、凈資產(chǎn)2.78億元，2009年1-9月實現(xiàn)營業(yè)收入4.48億元，利潤總額0.52億元、凈利潤0.44億元。 2、萬東醫(yī)療將受益此次重組。萬東醫(yī)療專營檢測儀器，在國內(nèi)市場份額僅次于5家外企，位居第6。公司業(yè)務(wù)集中在X光機和核磁共振儀器上，發(fā)展較為穩(wěn)定。從銷售模式上，一部分是省市級政府的統(tǒng)一招標(biāo)采購，主要是相對低端的X光機，約占銷售額的1/3；另外一部分則直接面向醫(yī)院銷售，部分代理，部分直銷，包括部分X光機和相對大型的核磁共振儀器，約占銷售額的2/3。其中X光機市場占有率60%左右。2009年實現(xiàn)銷售收入6.83億元，其中醫(yī)療器械銷售收入6.54億元，毛利率31.15%，主營業(yè)務(wù)凈利潤2947萬元，貢獻(xiàn)EPS0.136元。 上海醫(yī)療器械(集團(tuán))有限公司是由華潤醫(yī)藥(集團(tuán))有限公司控股的有限責(zé)任公司。下屬企業(yè)——2家分公司、3家全資子公司、2家控股子公司、3家參股子公司(中外合資、合作企業(yè))。主要產(chǎn)品門類包括：手術(shù)器械、離心機、衛(wèi)生材料及敷料、藥用膏貼、X射線診斷設(shè)備、手術(shù)床、X射線管、放射治療設(shè)備、等。品種規(guī)格多達(dá)數(shù)千種，其中X光機占有率20%左右。2008年銷售收入6億元左右，凈利潤約6000萬元。 我們認(rèn)為合資公司成立后，華潤集團(tuán)將隨之啟動上海醫(yī)療器械集團(tuán)和萬東醫(yī)療進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合程序。我們認(rèn)為這種整合將會以萬東醫(yī)療為平臺，整合后將減少兩者的競爭尤其是在X光機業(yè)務(wù)上的競爭，有利于兩者協(xié)調(diào)發(fā)展成為國內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)。 三、投資建議：關(guān)注雙鶴藥業(yè)和萬東醫(yī)療受益重組公司后其發(fā)展帶來的投資機會。 1、雙鶴藥業(yè)：強烈推薦。我們認(rèn)為雙鶴藥業(yè)本身產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理，經(jīng)營戰(zhàn)略清晰。華潤集團(tuán)介入后將對公司的管理體制和激勵機制形成實質(zhì)有利影響，北藥集團(tuán)下屬賽科藥業(yè)注入有可能成行，將對公司長遠(yuǎn)發(fā)展形成重大利好。不考慮資產(chǎn)注入，我們預(yù)計雙鶴藥業(yè)2010年EPS在0.95元或更高，由于受益基本藥物強烈推廣和基層醫(yī)療市場擴(kuò)容加速，公司未來增長將很可能高于行業(yè)平均增長，即有可能達(dá)到30%或更高增長。如果注入賽科藥業(yè)將進(jìn)一步增厚公司業(yè)績并有利于公司快速發(fā)展。目前公司27倍的動態(tài)PE低估公司未來發(fā)展預(yù)期，如果給予30倍PE，我們給予公司強烈推薦評級，短期目標(biāo)價位30元以上、12個月內(nèi)目標(biāo)價位36元以上，建議買入并持有。 2、萬東醫(yī)療：推薦。我們認(rèn)為合資公司成立后，將華潤子公司上海醫(yī)療器械集團(tuán)與萬東醫(yī)療進(jìn)行整合很可能會隨之進(jìn)行，整合后將減少兩者的競爭尤其是在X光機業(yè)務(wù)上的競爭，有利于兩者協(xié)調(diào)發(fā)展成為國內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)。如果兩者整合成功，按照萬東醫(yī)療10年4000萬元主營業(yè)績、上海醫(yī)療6000萬主營業(yè)績和整合后節(jié)省費用5000萬計算，新的公司將產(chǎn)生1.5億元主營業(yè)績，按增發(fā)1億股本計算，EPS將在0.5元左右，按照目前醫(yī)療器械10年平均40倍PE計算，其合理價位在20元左右。目前萬東醫(yī)療股價17.2元低估公司未來價值，給予推薦評級。 | ||
